復盤分眾傳媒歷史及四次股價變化：我們對公司自2015年借殼上市至今的歷史與股價進行復盤，將其劃分為4個階段：1）2016-2018年抓住公司梯媒龍頭地位穩固抓住新經濟企業崛起浪潮，業績表現亮眼推動股價上漲；2）2018-2020年新經濟格局趨穩投放減少疊加“電梯大戰”下點位擴張所導致的成本端壓力，使公司業績出現大幅下滑帶動股價進入下滑通道；3）2020-2021年行業競爭趨緩，同時受益于教育、新消費等行業投放激增推動收入創新高，同時成本端改善業績逐步恢復，股價再次回升；4）2021年至今教育遇冷、新消費回歸理性疊加疫情影響，市場較為悲觀，股價持續下滑接近歷史低點。http://www.rivernorthartgalleries.com【慧博投研資訊】相較于前期低點，我們認為公司外部環境與自身經營均有顯著改善，業績對應有大幅提升，經營更加穩健。http://www.rivernorthartgalleries.com（慧博投研資訊）
■我們如何理解分眾傳媒？我們將媒體的發展路徑總結為積累媒體資源、驗證媒體價值、廣告主數量與投放金額增加三個階段。分眾傳媒首創梯媒場景至今近二十年，梯媒龍頭地位穩固，我們認為其已經完成了媒體資源的積累，并被廣告主認可了其媒體價值，目前其正處于第三階段，即增長的核心驅動力來自于廣告主數量及單個廣告主投放金額增加兩個方面?；诖?，我們對公司的財務模型進行拆分，提煉出當前影響公司的三大核心問題：
客戶結構：公司歷史上抓住了新經濟與新消費崛起的兩波浪潮，實現了業績的快速增長，并順利完成了從新經濟向新消費的切換，在短中期內，新消費品競爭方興未艾、消費品具備需求剛性、營銷費用穩定等特點，使得日用消費品客戶占比提升將增強公司的經營韌性。從長期來看，梯媒所具備的稀缺價值與公司穩固的龍頭地位將使公司受客戶結構波動的影響有限。
點位資源：疫情影響下，公司與新潮傳媒的競爭趨于理性，雙方均聚焦于修煉內功，提高產品數字化能力，預期短期內競爭將維持穩定狀態；從產業鏈上游來看，物業方集中度提升預計對公司影響有限，整體而言上游仍相對分散，公司預計仍將維持相對較高的議價權。
數字智能化：引入阿里進行數字化與智能化的賦能，幫助公司實現了從推出終端智能屏、到廣告投放平臺的升級及后端廣告主決策支持等全鏈路的升級，由此重塑了公司的運營與組織體系，推動降本增效，使經營質量得到優化。
■向全球性梯媒集團升級，長期有望貢獻業績彈性。公司自2017年開啟海外業務布局，目前已經在韓國、新加坡等國的50多個主要城市擁有9.8萬臺媒體設備，部分公司已實現盈利。目前正在逐步推動集團港股上市及韓國子公司的本地上市，預計將加速海外業務布局。由于公司以東南亞的高人口密度國家為切入點，具備發展梯媒的客觀條件，我們測算公司所重點布局的包含韓國、泰國、新加坡等國在內的海外地區的電梯媒體廣告的長期市場空間在百億上下，發展前景廣闊。
投資建議：公司短期業績雖受疫情擾動存在一定不確定性，但我們認為經歷了前期的競爭與調整，公司從客戶結構、產品力、數字化能力等方面都得到了重塑與升級，成長為更具經營韌性的公司，同時公司的媒體價值已獲得市場認可，業績基本盤較為穩定。就海外業務布局來看，我們測算其市場空間廣闊，預計將為公司貢獻長期業績彈性。我們預計公司2022年-2024年將實現歸母凈利潤為54.89/68.32/86.24億，對應EPS為0.38/0.47/0.60元。公司作為梯媒行業龍頭具備估值溢價，給予2022年20倍PE，6個月目標價為7.6元，維持“買入-A”的投資評級。
■風險提示：疫情影響超預期；廣告主預算增長不及預期；行業競爭加劇。
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