浙商證券-中微公司-688012-深度報告：如何看待中微公司市值成長空間？-220509

　　海外半導體設備行業競爭格局穩定，核心設備公司估值比十分穩定，可做國內參考

　　半導體核心設備為光刻機、刻蝕機和薄膜沉積設備，回顧海外半導體設備行業，阿斯麥、拉姆研究與美國應材在相應領域都取得了壟斷性的地位，后兩者則保持著穩定的競爭狀態。http://www.rivernorthartgalleries.com【慧博投研資訊】我們從市值比，估值比與營收比三個維度對這三家公司做了比較研究，以此來思考中國半導體設備公司的發展與估值。http://www.rivernorthartgalleries.com（慧博投研資訊）

　　中微公司市值較全球龍頭公司拉姆研究、國內龍頭公司北方華創低估，提升空間大

　　縱觀海外設備行業發展，我們認為中國大陸設備企業競爭格局會復制海外市場格局，估值也可參考海外市場。目前拉姆研究/應用材料市值為0.64，中微公司/北方華創估值比只有0.46，后續中微公司的基本面驅動因素更強，市值具有較大提升空間。

　　中微公司競爭優勢明顯，產品先精后全，在介質刻蝕領域已達到世界領先水平，新簽訂單大增，財務表現亮眼。介質刻蝕與硅刻蝕同樣重要，公司也積極突破

　　中微公司擁有差異化的產品優勢及產品迭代能力，優質的客戶資源及快速的客戶響應能力，2021年新簽訂單大增90.5%達到41.3億元，21Q4刻蝕毛利率達到毛利率45.3%，環比+1.9pcts；MOCVD設備的毛利率達到33.77%，較2020年的18.65%有大幅度提升。

　　2022年3月10日公司發布股權激勵草案，以2021年營業收入作為基數，2022-2025年分別設置了不低于20%、45%、70%、100%的營業收入增長率考核目標，彰顯管理層對公司發展的信心。

　　我們認為介質刻蝕和硅刻蝕在制程中都十分重要。公開資料顯示硅刻蝕和介質刻蝕基本平分干法刻蝕市場。在市場容量相當的情況下，公司在介質刻蝕領域已經達到世界領先廠商的水平，FAB認可度高，后續國產替代空間大，能占據大部分市場份額。

　　盈利預測及估值

　　我們預計公司2022-2024年營收分別達45.15、64.18和80.49億元，同比增長達45.28%、42.14%和25.40%，毛利率分別為43.2%、43.67%和44.27%，歸母凈利潤為12.30、16.86和22.63億元，對應P/S分別為14/10/8倍，首次覆蓋，予以“買入”評級。

　　風險提示：下游擴產不及預期風險；產品研發不及預期風險；貿易摩擦風險。